随着运输距离的不断拉长和高油价时代到来，铁路运输的优越性更加突出，需求将更加旺盛。行业面临较大的发展机遇：供给大幅增长，运价管制放松，运营更加市场化等，行业竞争力将显著提升。行业内上市公司的机会在于资产注入和运价上涨。

　　渤海证券 齐艳莉

　　铁路行业面临巨大的发展机遇

　　我国铁路营业里程增长速度缓慢，1978-2006年复合增长率仅1.45％，远低于公路、航空和管道里程的增速。缓慢的发展导致铁路运输在整个运输体系中所占比重不断下降。铁路在客运周转量中的比重由1952年的80.91％下降到2007年的33.54％，而在货运周转量中的占比由78.96％下降到24.44％。由于铁路行业的供给严重不足，目前全国每天货运装车的需求有14-16万车，铁路只能满足60％左右，有大量货物不能及时承运；全国铁路开行的客车每天提供的坐席有242万个，而日均实际运量达到290多万人，客运高峰时每天达到420多万人。

　　路网建设提速

　　“十一五”期间，我国开展大规模的铁路建设，基建投资额将达1.25万亿，是“十五“期间的近五倍。2006、2007年累计投资额为3324.85亿元，未达到预定目标，未来几年投资将加速，年投资额将达到3000亿元。

　　我国将建设新线17000公里，相当于“八五”、“九五”和“十五”总和的1.5倍，其中客运专线7000公里；建设既有线复线8000公里；既有线电气化改造15000公里。2010年全国铁路营业里程达到9万公里以上，复线、电化率均达到45％以上，快速客运网总规模达到20000公里以上，煤炭通道总能力达到18亿吨，西部路网总规模达到35000公里，形成覆盖全国的集装箱运输系统。

　　铁路建设周期一般为3-4年，具体视线路等级、周边地质环境等而定，我国大规模的铁路建设始自2005年，今年已有部分客运专线投入运营，今后五年铁路营业里程将有较快速的增长，并且伴随着客运专线的建设和客货运输的逐步分离，运力的增长远快于营业线路和建设，客货运输量将有快速增长。

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　　需求持续旺盛

　　首先，货运需求依然旺盛。我国目前处于工业化阶段，第二产业在GDP中占比仍然很高，对原材料、能源、产成品等的运输需求依旧旺盛。石油、天然气和煤炭仍然是我国能源的主体，然而在分布上却非常不均衡，煤炭资源主要分布在华北和西北地区，石油、天然气分布在东、中、西部地区和近海海域。能源消费地主要集中在东南沿海经济发达地区。

　　其次，区域发展刺激客运需求。随着我国城镇人口的不断增加，城镇化率不断提高，且“十一五”期间区域经济发展战略的实施和社会主义新农村建设，将形成东中西部地区互联互动，区际、城乡经济交流日益频繁，大区间运输需求不断增加，迫切需要大容量、高效率、低成本的交通运输方式，对铁路运输的需求将不断增加。

　　改革催生更大的机遇

　　1、运价管制放松，费率水平上涨。我国的运价体制和运价政策经历了高度集中管制阶段（1949-1982）、集中统一下的放松管制阶段（1982-2002）、价格听证会与运价调整阶段（2002年至今），运价管制逐步放松，定价机制也更加灵活。2002年国家计委主持召开了铁路旅客列车实行政府指导价的听证会。在此基础上出台了《国家计委关于公布部分旅客列车票价实行政府指导价执行方案的通知》。近年来，铁路部门在运价制定方面比原来更加灵活，如定价时根据列车档次、客流状况、旅客承受能力实行三档票价。

　　费率水平存在上涨空间。价格管制放松以来，客货运价呈逐年上升的趋势，运价的上升主要来自速度的提高、运输效率的提高以及车辆升级等服务水平的提升。但与主要发达国家相比，我国铁路的平均运价水平仍然处于较低的水平。

　　大秦线运价有上调的空间。大秦线执行煤炭特殊运价，但与煤炭运价的差距在逐年减小；且与其他股份制铁路相比，大秦线的运价也是最低的。

　　2、铁路运营模式：横切竖切之争。横切是指铁路路网横向分割成以干线或区域为主的线路，这些线路与运营部分构成个体化的铁路公司；竖切是将铁路网运纵向分离，根据路网、货运和客运的不同业务种类分割成下部线路公司与上部运营公司的组织模式。

　　在B区域，铁路运输线路的竞争程度和交易数量、频率都较高，前者使网运合一的区域公司不会处于垄断状态，而后者则要求以网运合一模式降低交易成本。在这种情景下，选择网运合一的区域公司模式是最少有争议的。在C区域，竞争程度与交易数量、频率均较低，如果采取网运合一的区域公司模式，一方面将会出现较强的垄断现象，另一方面较小的运量难以使网运合一的区域公司达到规模经济要求。网运分离模式将会促进网上运输的必要竞争，同时跨区域经营、具有规模经济特点的运营公司可将该区域作为其业务的一个组成部分。所以，在这种情景下网运分离模式具有明显优势。在A区域，竞争程度较高，但交易数量、频率较低。是否采取网运合一的区域公司模式，将取决于在运量较小的情况下能否使公司盈利，使经营具有可持续性。实际经验中也有网运合一公司的成功例证，如某些线路建设投资和运量都不大，但仍可维持运营的支线线路公司。如果网运合一的区域公司无法长期支持，那就只好采取网运分离模式。 在D 区域，竞争程度较低，交易数量、频率则较高。在这里，交易数量、频率的重要性进一步提高了。如果交易数量、频率足够高，可以支持一个运输公司满足规模经济的要求，同时管制机构能够有效约束可能出现的垄断行为，采取网运合一的区域公司模式不是不可以选择的。反之，如果上述条件得不到满足，采取网运分离模式的理由会更多一些。

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　　我国铁路行业的特点是客货运输密度大，尤其主要干线的运输密度更大，因此比较可行的方案是网运一体，或依托干线组织网运合一的公司，其余地区实行网运分离的模式。目前在A股上市的大秦铁路、广深铁路和铁龙物流都采取了网运合一的模式。

　　3、引入竞争，催生行业巨头。铁路具有自然垄断的特性，主要国家只有少数运营商，目前我国铁路局有18家，各自经营的线路较短，与美国和加拿大的铁路公司相比，我国铁路局平均线路里程较短，大秦铁路和广深铁路经营的里程更短。比照我国其他自然垄断行业的改革历程来看，未来将通过行业整合打造为数不多的几家行业龙头。

　　4、加大直接融资比例。我国铁路基建资金长期以来由政府财政承担，1949-1985年中国铁路基本上是靠国家财政拨款的形式筹集建设资金，但这种融资体制由地融资能力限制，最终成为导致我国铁路行业增长缓慢的主要原因。因此，从1986年开始，铁路融资体制开始了多种改革的尝试。铁道部按照“政府主导，多元化投资，市场化动作”的方针，积极推进铁路投融资体制改革。2004年7月发布的《国务院关于投资体制改革的决定》和2005年2月发布的《国务院关于鼓励支持和引导个体私营等非公有制经济发展的若干意见》，为中国铁路投融资体制的改革扫除了政策上的障碍。2005年7月，铁道部出台《关于鼓励和引导非公有制经济参与铁路建设经营的实施意见》，全面开放铁路建设、客货运输、运输装备制造与多元经营四大领域，并制定了七项措施扶持非公有制经济参与铁路建设经营。

　　2006年，铁路行业完成基础设施投资1552.75亿元，主要来源包括铁路专项基金、国家开发银行的政策性贷款、发行铁路债券，除此只有少量的铁路系统自筹资金、企业债券和地方政府投入。铁道部一直是铁路行业基本建设投资的主导，占总投资额的84％，且基本没有直接融资。根据《中长期铁路网规划》，到2020年，中国的铁路营业里程将达到10万公里，投资规模将达到2万亿以上，年投资规模达1500亿，直接融资比例将显著增加。

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　　铁路行业竞争力分析

　　铁路行业具有较强的定价能力

　　上游供应商的议价能力：铁路的上游行业主要包括设计咨询、工程施工、轨道设施制造、机车车辆制造和通信信号制造等。生产厂商主要来自铁路系统，且铁道部及下属铁路局是其主要客户，因此铁道部拥有较强的定价权。南车集团和中国铁建分别属于铁路机车车辆制造和工程施工行业，其毛利率水平一直处于略低于行业平均的水平。

　　下游消费者的议价能力：铁路行业下游消费者人数众多，议价能力较弱，但由于我国铁路具有较强的社会公益性，是收水平相对较低人群首选的出行方式，因此运价的调整往往引起人们的关注，这也是我国铁路客票较为稳定的重要原因。

　　铁路市场高度垄断，进入壁垒高

　　铁路基础设施专用性强、投资大、建设周期长，而且投资和价格受政府控制，形成了很高的进入门槛，因此铁路运输市场对不拥有铁路的经营者是禁入的。1、政策壁垒。我国铁路行业长期以来由铁道部控制，近年来已逐步放松管制，允许民间资本进入，但对投资有严格限制。2、技术壁垒。铁路行业专业性强，是技术密集和人力密集型产业。3、资金壁垒。铁路属资金密集型产业，投资大、建设及回收周期均较长。4、铁路是一个专业性强、工种多、联动紧密的行业，铁路的许多资源并不具有广泛的市场环境，铁道部对资源配臵实行计划控制和统一的行业管理。

　　总体而言，在铁路行业内部是缺乏竞争的。铁路行业具有自然垄断特性，因此除美国以外的多数国家，铁路基本上由国有少数企业经营，行业内部缺乏竞争。20世界80年代以来，欧洲和日本等部分国家逐渐开始对铁路进行民营化和市场化改革，采取多种方式在铁路行业内部引入适度竞争，经营主体逐渐多元化。在我国，铁路运输市场属于垄断市场，运营商只有铁道部一家，下属铁路局及铁路运输企业在经营和定价方面基本没有自主权。

　　铁路行业在运输体系中竞争力在增强

　　与其他方式相比，铁路运输具有受天气影响小、安全性高、运输速度快、运量大、运费低等优点，缺点是短距离运费昂贵，灵活性差，货车途中作业需要一定的时间，物资滞留时间长，不适宜紧急运输。

　　在我国运输系统中，铁路运输发展最缓慢，市场份额不断被其他运输方式侵占。目前我国仍处于重工业化阶段，货物运输仍然主要以初级产品为主，区域经济发展战略的实施和社会主义新农村建设，大区间运输需求不断增加，迫切需要大容量、高效率、低成本的交通运输方式，且随着运输距离的不断拉长和高油价时代到来，铁路运输的优越性更加突出，因此随着铁路供给的大幅增加，铁路运输在整个运输系统中的份额将不断增长。

　　投资建议

　　与其他交运子行业不同，铁路行业未来面临较大的发展机遇：供给大幅增长、行业竞争力显著提高、运价管制放松、运营更加市场化等，可以预见，未来铁路行业客运周转量将保持快速增长、盈利能力将逐步提高、上市公司将获得更多优质资源，因此我们给予行业看好的投资评级。行业风险更多地来自政策风险。

　　对于铁路行业内的上市公司而言，投资机会一方面在于投融资体制改革以及铁道部“存量换增量”的政策将使得行业内的上市公司获得更多优质资源；另一方面在于运费的上涨将带动上市公司业绩的增长。

　　大秦铁路：公司是以煤炭运输为主的综合性铁路运输企业，是担负我国“西煤东运”战略任务规模最大的煤炭运输企业。国内对煤炭的旺盛需求以及供求分布的不均衡导致“西煤东运”局面短期内难以改变，大秦线作为北通道运输能力最大的通道，将随着我国对煤炭需求的增长以及自身运能的扩张进一步成长。公司是铁道部重要的融资平台，且具有外延式扩张的资产资源和政策资源：公司控股股东太原局承诺“在对下属铁路运输主业资产改制时，如该类资产与公司业务相关或经营范围相近，将给予公司优先收购权或参与权”。目前太原局所辖线路有京原线、石太线、太焦线、南同蒲线、北同蒲线（宁武-太原段）、侯月线、侯西线等7条干线。